Este artículo es información educativa de carácter general sobre la sobreasignación y la estabilización en las ofertas de acciones; no constituye asesoramiento de inversión y se apoya en las fuentes oficiales relacionadas al final.

En una salida a bolsa, los bancos colocadores pueden adjudicar a los inversores más acciones de las que la operación pone en circulación. No es un error de reparto ni una zona gris: es una figura definida y acotada en el derecho de la Unión Europea, con un techo cuantitativo, un plazo de ejercicio y obligaciones de publicidad que el mercado puede comprobar. El instrumento se llama sobreasignación, la opción que lo cubre se conoce como greenshoe y ambos existen para una función concreta, sostener el precio en los primeros días de cotización sin incurrir en abuso de mercado.

De dónde viene la excepción

El Reglamento (UE) n.º 596/2014 sobre abuso de mercado prohíbe en sus artículos 14 y 15 las operaciones con información privilegiada y la manipulación de mercado. Su artículo 5 abre una excepción tasada: esas prohibiciones no se aplican a los valores o instrumentos asociados para la estabilización de valores cuando la estabilización se realiza durante un periodo limitado, la información relevante se ha hecho pública y notificado a la autoridad competente, se respetan límites adecuados de precio y la negociación cumple las condiciones fijadas en normas técnicas de regulación.

Esas normas técnicas son el Reglamento Delegado (UE) 2016/1052. Allí se define la opción greenshoe como la opción concedida por el oferente a las entidades que participan en la oferta para cubrir las sobreasignaciones, por la que durante un cierto periodo posterior a la oferta esas entidades pueden comprar hasta cierta cantidad de valores al precio de la oferta. Y allí se define la estabilización secundaria como el ejercicio de un instrumento de sobreasignación o de una opción greenshoe exclusivamente para facilitar la actividad de estabilización.

Los números que acotan la figura

El artículo 8 del reglamento delegado fija cuatro límites que convierten la práctica en algo medible. Los valores solo pueden sobreasignarse durante el periodo de suscripción y al precio de oferta. La opción greenshoe no puede superar el 15 % de la oferta inicial. Una posición resultante del ejercicio de un instrumento de sobreasignación que no esté cubierta por la opción greenshoe no puede superar el 5 % de la oferta inicial. Y el periodo durante el que puede ejercerse la opción coincide con el periodo de estabilización.

Ese periodo también está tasado. En una oferta inicial públicamente anunciada, comienza en la fecha de inicio de la negociación de los valores en el centro de negociación y termina, a más tardar, treinta días naturales después. En una oferta secundaria arranca con la divulgación pública del precio final y termina, como máximo, treinta días naturales después de la fecha de asignación. Para obligaciones y otras formas de deuda titulizada, el plazo llega hasta treinta días naturales tras la recepción del producto de la emisión o sesenta días naturales desde la asignación, si esta fecha es anterior.

Hay además un límite de precio que suele pasar desapercibido en las crónicas de una colocación: según el artículo 7, en una oferta de acciones la estabilización no puede efectuarse en ningún caso por encima del precio de oferta. La entidad estabilizadora puede sostener el precio, no empujarlo.

Qué está obligado a contar el banco

El régimen de transparencia se aplica en tres momentos. Antes de la oferta debe divulgarse, entre otros extremos, que la estabilización no tiene por qué producirse y que puede cesar en cualquier momento, que su objetivo es sostener el precio de mercado durante el periodo de estabilización, el comienzo y el final de ese periodo, la identidad de la entidad que estabiliza, la existencia de cualquier instrumento de sobreasignación u opción greenshoe con el número máximo de valores cubiertos, el periodo de ejercicio y las condiciones de uso, y el lugar donde puede realizarse la estabilización.

Durante el periodo, la persona designada como punto central debe garantizar la divulgación pública de los detalles de todas las operaciones de estabilización a más tardar al final de la séptima sesión diaria del mercado siguiente a su ejecución. Y en el plazo de una semana desde el final del periodo debe publicarse si la estabilización se realizó o no, la fecha en que comenzó, la fecha en que se hizo por última vez, la gama de precios en la que se efectuó para cada una de esas fechas y los centros de negociación empleados. En paralelo, el artículo 5 del reglamento de abuso de mercado obliga a notificar los detalles de todas las operaciones de estabilización a la autoridad competente del centro de negociación en ese mismo plazo de siete sesiones.

Análisis: qué acota la figura en el texto legal

La sobreasignación se comenta a menudo sin referencia a los límites que la regulan, y el texto legal fija esos límites de cantidad, plazo y precio de forma expresa.

Lo primero que establece la norma es una simetría poco intuitiva. Si el precio cae tras el estreno, la entidad recompra en mercado las acciones que sobreasignó, sin ejercer la opción, y cierra la posición corta con títulos comprados por debajo del precio de oferta. Si el precio sube, ejerce la greenshoe al precio de oferta y entrega esos títulos. En el primer caso el mercado recibe soporte comprador; en el segundo, el emisor u oferente coloca más papel del previsto. La norma no elige entre esos dos resultados: se limita a acotar la cantidad, el plazo y el precio máximo.

Lo segundo es dónde queda el riesgo. El tope del 5 % para posiciones no cubiertas por la greenshoe existe porque esa parte no tiene contrapartida garantizada al precio de oferta, y su recompra depende del mercado. Es la única porción en la que la entidad asume exposición propia, y el reglamento la mantiene deliberadamente pequeña frente al 15 % cubierto.

Lo tercero es lo que el régimen no resuelve. La publicación agregada de la gama de precios por fecha permite saber en qué franjas se compró, pero no cuántos títulos se compraron cada día ni con qué peso sobre el volumen de la sesión. La divulgación llega además con retraso, hasta el final de la séptima sesión siguiente, de modo que un inversor que opera en la primera semana de cotización no dispone en tiempo real del dato que explicaría parte de lo que está viendo en la pantalla.

Un lector que quiera comprobar todo esto en una colocación española tiene una ruta concreta. El folleto y las notas previas identifican a la entidad estabilizadora, el volumen máximo cubierto por la greenshoe y las fechas del periodo. Al cierre de ese periodo, la comunicación obligatoria dice si hubo estabilización y en qué rango de precios. Y el mercado de BME, que según su propia descripción lleva casi 200 años acompañando salidas a bolsa, publica la evolución diaria con la que contrastar ese relato. Con esas tres piezas se puede reconstruir si la excepción del artículo 5 se usó, cuándo y hasta dónde.