Note de la rédaction : ce texte est une explication pédagogique générale de règles boursières françaises et européennes. Il ne constitue pas un conseil en investissement et repose sur les textes officiels listés en fin d’article.

Le seuil de 30 % revient dans tous les communiqués d’offre publique en France. Il n’a rien d’un chiffre rond choisi pour sa commodité. Il traduit une décision de politique juridique prise à deux étages : le droit européen a posé le principe d’une offre obligatoire au moment où quelqu’un prend le contrôle d’une société cotée, et il a laissé chaque État membre fixer le pourcentage à partir duquel ce contrôle est présumé. La France a retenu 30 %, l’a inscrit dans le règlement général de l’Autorité des marchés financiers, et a bâti autour plusieurs règles annexes qui expliquent pourquoi ni 25 % ni 50 % ne joueraient le même rôle.

Ce que le droit européen impose, et ce qu’il laisse aux États

La directive 2004/25/CE sur les offres publiques d’acquisition fixe l’obligation de résultat sans fixer le chiffre. Lorsqu’une personne détient, à la suite d’une acquisition faite par elle-même ou par des personnes agissant de concert avec elle, des titres qui lui confèrent un pourcentage déterminé de droits de vote lui donnant le contrôle de la société, les États membres veillent à ce que cette personne soit obligée de faire une offre en vue de protéger les actionnaires minoritaires. L’offre porte sur la totalité de leurs participations, à un prix équitable.

Le texte européen renvoie ensuite explicitement la mesure du contrôle au droit national : le pourcentage de droits de vote conférant le contrôle et son mode de calcul sont fixés par la réglementation de l’État membre dans lequel la société a son siège social. La directive encadre en revanche le prix. Est considéré comme équitable le prix le plus élevé payé pour les mêmes titres par l’offrant, ou par des personnes agissant de concert avec lui, pendant une période déterminée par les États membres, de six mois au minimum à douze mois au maximum précédant l’offre.

Deux garde-fous complètent le dispositif. Si, après publication de l’offre et avant l’expiration de la période d’acceptation, l’offrant acquiert des titres à un prix supérieur, il doit porter son offre au moins à ce niveau. Et une contrepartie en espèces doit être proposée, au moins à titre d’option, lorsque l’offrant ou ses concertistes ont acquis contre espèces des titres conférant 5 % ou plus des droits de vote de la société visée. L’obligation d’offre disparaît en revanche lorsque le contrôle a été acquis à la suite d’une offre volontaire adressée à tous les détenteurs de titres pour la totalité de leurs participations.

La règle française, telle qu’elle est écrite

L’article 234-2 du règlement général de l’AMF est direct. Lorsqu’une personne physique ou morale, agissant seule ou de concert au sens de l’article L. 233-10 du code de commerce, vient à détenir, directement ou indirectement, plus de 30 % des titres de capital ou des droits de vote d’une société, elle est tenue à son initiative d’en informer immédiatement l’AMF et de déposer un projet d’offre publique visant la totalité du capital et des titres donnant accès au capital ou aux droits de vote, libellé à des conditions telles qu’il puisse être déclaré conforme par l’AMF.

Le même article vise le franchissement par voie de fusion ou d’apport, ce qui étend l’obligation au cas où l’opération prend la forme d’un apport plutôt que d’un achat de titres.

L’article 234-5 vise un autre mode de franchissement, moins visible, la montée progressive au capital. Il applique l’obligation de dépôt aux personnes qui détiennent entre 30 % et la moitié du nombre total des titres de capital ou des droits de vote et qui, en moins de douze mois consécutifs, augmentent cette détention d’au moins 1 % du nombre total des titres ou des droits de vote. La même zone entre 30 % et la moitié impose une obligation de transparence continue : ces actionnaires tiennent l’AMF informée des variations du nombre de titres et de droits de vote détenus, et l’AMF rend ces informations publiques.

Le seuil n’est enfin pas universel. L’article 235-2 dispose que, pour les offres portant sur des instruments financiers admis sur un système multilatéral de négociation organisée, les règles du chapitre relatif au dépôt obligatoire s’appliquent en substituant au seuil de 30 % celui de 50 %.

Analyse : un seuil calibré sur le contrôle de fait

L’écart entre 30 % et la majorité absolue est le cœur du raisonnement. Dans une société cotée à actionnariat dispersé, où l’assemblée générale réunit rarement la totalité des voix, un bloc de 30 % suffit très souvent à emporter les résolutions ordinaires. Fixer le déclenchement à 50 % reviendrait à n’obliger l’acquéreur à payer les minoritaires qu’après avoir acquis un contrôle que les faits lui auraient déjà donné bien plus tôt. Fixer le seuil trop bas produirait l’effet inverse et transformerait toute participation industrielle significative en obligation d’acheter l’intégralité du capital.

La combinaison des articles 234-2 et 234-5 se lit alors comme un dispositif unique plutôt que comme deux règles. Le premier saisit le franchissement brutal, le second couvre la progression par acquisitions successives à partir d’un niveau de détention situé juste sous la barre. La limite d’au moins 1 % en moins de douze mois consécutifs donne à cette seconde règle un caractère mécanique : elle se constate sur des déclarations, pas sur une appréciation d’intention.

La substitution du seuil de 50 % sur les systèmes multilatéraux organisés révèle la même logique appliquée à un autre contexte. Sur ces marchés, dont les émetteurs sont en moyenne plus petits et l’actionnariat plus concentré, une participation de 30 % ne présume pas le contrôle de la même façon, et le régulateur a déplacé le curseur plutôt que d’exiger partout la même chose.

Ces textes établissent quand une offre doit être déposée et comment son prix se construit. Ils n’établissent pas le résultat de l’offre, ni la valeur de la société. Ils ne disent pas non plus ce qu’il advient après : c’est l’instruction de l’AMF sur les offres publiques d’acquisition qui impose à l’initiateur d’indiquer dans sa note d’information la possibilité d’une offre publique de retrait suivie d’un retrait obligatoire au cas où il viendrait à détenir au moins 90 % des titres de capital ou donnant accès au capital ou aux droits de vote, et de préciser s’il se réserve la possibilité de demander la radiation de la société visée. Un lecteur attentif regardera donc trois choses dans un dossier d’offre : le mode exact de franchissement du seuil, le prix le plus élevé payé par l’initiateur sur la période de référence, et les intentions déclarées au-delà de l’offre elle-même.