Dieser Beitrag erklärt allgemein, welche Regeln in Deutschland und der EU für Quartalszahlen, Prognosen und bereinigte Kennzahlen gelten. Er ist keine Anlageberatung und stützt sich auf die am Ende genannten amtlichen Quellen.

Analyse: was der Abstand zum Konsens misst und was nicht

Der Konsens ist kein regulierter Referenzwert. Kein Paragraph des Wertpapierhandelsgesetzes und kein Artikel der Verordnung (EU) Nr. 596/2014 kennt ihn, und kein Emittent muss ihn bestätigen oder korrigieren. Rechtlich verbindlich ist allein die eigene Prognose des Unternehmens nach § 289 HGB und, sobald eine Abweichung die Kriterien des Artikels 7 erfüllt, die Ad-hoc-Veröffentlichung nach Artikel 17. Eine Meldung, dass ein Ergebnis über den Analystenschätzungen liegt, kann daher völlig zutreffend sein, ohne dass das Unternehmen selbst eine Abweichung von irgendetwas festgestellt hat.

Zweitens hängt der Abstand von der Definition der verglichenen Größe ab. Wird ein bereinigtes Ergebnis mit einer Schätzung verglichen, die anders bereinigt wurde, misst die Differenz teils die Bereinigung und nicht das Geschäft. Genau hier setzen die Überleitungsanforderungen der ESMA-Leitlinien an: Wer die Überleitung auf den Abschlussposten liest, sieht, welche Beträge herausgerechnet wurden und ob sie als einmalig bezeichnet sind, obwohl sie wiederkehren.

Drittens sagt die Häufigkeit der Pflichtmeldungen etwas über den Kanal aus, durch den Überraschungen den Markt erreichen. Nach dem Jahresbericht 2025 der Bafin gab es 2025 in Deutschland 1.617 Ad-hoc-Mitteilungen nach 1.860 im Jahr 2024, dazu 376 Aufschub-Mitteilungen nach 397. Zum Vergleich: Die Zahl der zum organisierten Markt zugelassenen Emittenten lag bei 381 nach 393 im Vorjahr, und die Bafin zählte 4.852 Stimmrechtsmitteilungen nach 5.030. Diese Zahlen beschreiben das Meldeaufkommen, nicht die Qualität einzelner Mitteilungen, und sie erlauben keinen Rückschluss auf einzelne Unternehmen.

Für einen Leser bleiben damit drei konkrete Prüfschritte. Erstens: Steht die Zahl, um die es geht, im Abschluss oder ist sie eine alternative Leistungskennzahl mit eigener Definition? Zweitens: Hat das Unternehmen seine eigene Prognose geändert, und wenn ja, in welchem Dokument und mit welcher Begründung? Drittens: Gab es zum fraglichen Zeitpunkt eine Ad-hoc-Mitteilung, und wurde eine Offenlegung zuvor aufgeschoben? Diese drei Punkte lassen sich aus veröffentlichten Unterlagen belegen. Der Konsens lässt sich das nicht.

Was die Dokumente sagen

Der Satz, ein Unternehmen habe die Erwartungen übertroffen, verbindet zwei Zahlen sehr unterschiedlicher Herkunft. Die eine stammt aus einem Bericht, dessen Inhalt, Frist und Format gesetzlich vorgegeben sind. Die andere ist ein von Datenanbietern zusammengefasster Durchschnitt privater Schätzungen, für den es keine Rechtsgrundlage und keine Veröffentlichungspflicht gibt. Wer den Abstand zwischen beiden liest, sollte deshalb zuerst wissen, was das Unternehmen überhaupt verpflichtet war zu melden.

Was ein Emittent tatsächlich veröffentlichen muss

Für einen Inlandsemittenten stehen die Pflichttermine im Wertpapierhandelsgesetz. Nach § 114 WpHG ist der Jahresfinanzbericht spätestens vier Monate nach Ablauf des Geschäftsjahres öffentlich zugänglich zu machen, erstellt im einheitlichen elektronischen Berichtsformat nach der Delegierten Verordnung (EU) 2019/815 der Kommission vom 17. Dezember 2018 und übermittelt an die das Unternehmensregister führende Stelle zur Weiterleitung an das zentrale europäische Zugangsportal. § 115 WpHG verlangt für die ersten sechs Monate eines Geschäftsjahres einen Halbjahresfinanzbericht, spätestens drei Monate nach Ende des Berichtszeitraums, samt Zwischenlagebericht über die wichtigen Ereignisse und die wesentlichen Chancen und Risiken der folgenden sechs Monate.

Eine gesetzliche Quartalsberichtspflicht gibt es daneben nicht. Sie entsteht erst aus dem Regelwerk der Börse. Die Börsenordnung für die Frankfurter Wertpapierbörse verlangt im Teilbereich des regulierten Marktes mit weiteren Zulassungsfolgepflichten eine Quartalsmitteilung zum Stichtag des ersten und des dritten Quartals. Diese Mitteilung erläutert die wesentlichen Ereignisse und Geschäfte des Zeitraums und ihre Auswirkungen auf die Finanzlage, beschreibt das Geschäftsergebnis und berichtet über wesentliche Veränderungen früherer Prognosen. Sie ist in deutscher und englischer Sprache abzufassen und innerhalb von zwei Monaten nach Ende des Mitteilungszeitraums zu übermitteln.

Die Prognose selbst hat ebenfalls einen gesetzlichen Ort. Nach § 289 Absatz 1 HGB ist im Lagebericht die voraussichtliche Entwicklung mit ihren wesentlichen Chancen und Risiken zu beurteilen und zu erläutern, und die zugrunde liegenden Annahmen sind anzugeben. Die Analyse des Geschäftsverlaufs hat die bedeutsamsten finanziellen Leistungsindikatoren einzubeziehen und unter Bezugnahme auf die im Jahresabschluss ausgewiesenen Beträge zu erläutern. Die Prognose eines Unternehmens ist damit ein geprüfter, an Annahmen gebundener Text, kein Marketingversprechen.

Wenn die eigene Prognose nicht mehr trägt

Sobald die Abweichung selbst kursrelevant wird, greift das europäische Marktmissbrauchsrecht. Artikel 7 Absatz 1 Buchstabe a der Verordnung (EU) Nr. 596/2014 definiert Insiderinformationen als nicht öffentlich bekannte präzise Informationen, die einen Emittenten oder Finanzinstrumente betreffen und die, wenn sie öffentlich bekannt würden, geeignet wären, den Kurs erheblich zu beeinflussen. Präzise sind Informationen nach Absatz 2, wenn sie sich auf bereits gegebene oder vernünftigerweise zu erwartende Umstände beziehen und spezifisch genug sind, um einen Schluss auf die mögliche Kursauswirkung zuzulassen. Absatz 4 stellt auf den verständigen Anleger ab, der die Information wahrscheinlich als Teil der Grundlage seiner Anlageentscheidungen nutzen würde.

Artikel 17 Absatz 1 verpflichtet Emittenten, solche Informationen so bald wie möglich bekannt zu geben, in einer Form, die der Öffentlichkeit schnellen Zugriff und eine vollständige, korrekte und rechtzeitige Bewertung erlaubt. Die Veröffentlichung darf nicht mit der Vermarktung der eigenen Tätigkeit verbunden werden, und die Informationen sind auf der Website des Emittenten mindestens fünf Jahre lang anzuzeigen. Ein Aufschub ist nach Absatz 4 möglich, aber an drei Bedingungen gebunden: Die sofortige Offenlegung müsste berechtigte Interessen beeinträchtigen, der Aufschub darf die Öffentlichkeit nicht irreführen, und die Geheimhaltung muss gewährleistet sein. Entfällt die Vertraulichkeit, ist nach Absatz 7 so schnell wie möglich zu informieren.

Deutschland ergänzt den Meldeweg. Nach § 26 Absatz 1 WpHG teilt der Emittent die Insiderinformation vor der Veröffentlichung den Geschäftsführungen der betroffenen Handelsplätze mit, übermittelt sie gleichzeitig mit der Veröffentlichung an die das Unternehmensregister führende Stelle und unverzüglich danach an die Bundesanstalt. Verstößt er gegen diese Pflichten, haftet er nach Absatz 3 einem anderen nur unter den Voraussetzungen der §§ 97 und 98 WpHG.

Bereinigte Kennzahlen und ihre Spielregeln

Die Zahl, an der ein Konsens gemessen wird, ist häufig keine Größe des Rechnungslegungsrahmens, sondern eine alternative Leistungskennzahl. Die ESMA-Leitlinien zu alternativen Leistungskennzahlen aus dem Jahr 2015 definieren solche Kennzahlen als Finanzkennzahlen der vergangenen oder zukünftigen finanziellen Leistung, Finanzlage oder Cashflows, die im einschlägigen Rechnungslegungsrahmen nicht definiert sind. Als Beispiele nennen die Leitlinien unter anderem das operative Ergebnis, das Ergebnis vor Einmalaufwendungen, das Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibung und Amortisation sowie die Nettoverschuldung. Umsatz, Gewinn und Verlust oder Ertrag pro Aktie fallen ausdrücklich nicht darunter, weil sie im Rechnungslegungsrahmen selbst definiert sind. Die Leitlinien gelten für Kennzahlen, die am oder nach dem 3. Juli 2016 offengelegt werden.

Inhaltlich verlangen die Leitlinien vor allem Nachvollziehbarkeit. Emittenten sollen die verwendeten Kennzahlen und ihre Komponenten definieren, die Berechnungsgrundlage einschließlich wesentlicher Annahmen angeben und offenlegen, ob sich eine Kennzahl auf vergangene oder erwartete Leistung bezieht. Sie sollen eine Überleitung auf den unmittelbar überleitbaren Posten des Abschlusses veröffentlichen und die wesentlichen Überleitungsposten gesondert erklären. Bezeichnungen sollen den Inhalt widerspiegeln; zu optimistische Kennzeichnungen sind zu vermeiden, und Positionen sollen nicht fälschlich als einmalig, selten oder außerordentlich dargestellt werden, wenn sie auch künftige Zeiträume betreffen, wie es bei Umstrukturierungskosten oder Wertminderungsaufwendungen regelmäßig der Fall ist. Der Darstellung alternativer Kennzahlen soll keine Vorrangstellung gegenüber den Zahlen aus dem Abschluss eingeräumt werden.