Nota del editor: este texto es información educativa de carácter general sobre las obligaciones de revelación y las restricciones de operación de las emisoras mexicanas. No constituye asesoría de inversión. Se apoya en los documentos oficiales citados al final.
Análisis: dos formas de resolver el mismo problema
Vale la pena comparar el diseño mexicano con el estadounidense, porque resuelven el mismo problema por caminos distintos. La regulación federal de revelación justa, contenida en la sección 243.100 del Código de Regulaciones Federales y vigente desde su publicación en el registro federal en el año 2000, no prohíbe hablar: obliga a que, cuando un emisor o alguien que actúe por cuenta de él revele información material no pública a ciertas categorías de destinatarios, entre ellas intermediarios, asesores de inversión, administradores institucionales que hayan presentado el formulario 13F y sociedades de inversión, esa información se haga pública de forma simultánea si la revelación fue intencional, y de forma pronta si no lo fue.
La lógica es distinta a la mexicana. La norma estadounidense ataca la selectividad, no el silencio: se puede hablar, siempre que se hable con todos a la vez. La norma mexicana ataca el uso, no la audiencia: mientras el hecho no esté divulgado, nadie que lo conozca opera ni lo comenta.
Para la conducta de compraventa de los propios directivos, el régimen estadounidense añade una tercera pieza que el reglamento bursátil mexicano no contiene: los planes preestablecidos de la regla 10b5-1. Ahí, un consejero o directivo que adopta un plan sólo obtiene la defensa si no hay compras ni ventas hasta que expire un periodo de enfriamiento equivalente al mayor entre 90 días desde la adopción del plan y dos días hábiles posteriores a la divulgación de los resultados financieros del trimestre en que se adoptó, con un tope máximo de 120 días. Para quien no es consejero, directivo ni el propio emisor, el periodo de enfriamiento es de 30 días.
Ese contraste es la parte útil. México resuelve el problema con una prohibición general y abierta, que cubre a cualquiera que conozca el hecho pero que no ofrece un mecanismo formal para que un directivo venda acciones de forma programada sin sospecha. Estados Unidos ofrece ese mecanismo y lo condiciona a plazos numéricos. Un lector que quiera evaluar la disciplina de una emisora mexicana no debería buscar entonces un calendario publicado de periodo de silencio, sino tres cosas concretas: si la emisora divulgó operaciones de consejeros y directivos cuando la bolsa se lo requirió tras un movimiento inusitado, con qué frecuencia difiere divulgaciones, y cuánto tiempo transcurre entre el cierre del trimestre y el envío de la información por Emisnet. El silencio se mide por lo que se publica después, no por lo que se anuncia antes.
Lo que dicen los documentos
La expresión periodo de silencio sugiere un calendario: tantas semanas antes del reporte trimestral, los directivos dejan de hablar y de comprar acciones propias. Esa es la práctica de muchas emisoras, y es una política interna razonable. No es, sin embargo, lo que dice la norma bursátil mexicana. El Reglamento Interior de la Bolsa Mexicana de Valores no fija fechas. Fija un disparador: mientras exista información relevante sin divulgar, quien la conozca no puede operar, no puede contarla y no puede recomendar con base en ella. El silencio no empieza en una fecha del calendario, empieza cuando aparece el hecho.
La prohibición y a quién alcanza
La disposición 4.048.00 es explícita. En tanto la información sobre eventos relevantes no se divulgue en los términos que el propio reglamento establece, la emisora, los miembros integrales por cuenta propia y las personas que la conozcan deberán abstenerse de tres cosas: ordenar o celebrar operaciones sobre los valores que correspondan; revelar esa información a terceros; y recomendar a un tercero que adquiera, mantenga o enajene los valores, o hacer que otros lo hagan, basándose en esa información.
Conviene detenerse en la frase las personas que la conozcan. No dice consejeros, no dice directivos relevantes, no dice empleados. El criterio es el conocimiento, no el cargo. Un asesor externo, un proveedor que participó en la negociación o un familiar informado quedan dentro del mismo perímetro. Por eso las políticas internas de ventana cerrada, aunque no vengan exigidas por el reglamento, resultan prácticas: es más fácil administrar una fecha que auditar quién supo qué y cuándo.
Qué es un evento relevante y cuándo se puede callar
La disposición 4.043.00 remite a las disposiciones aplicables para determinar si un hecho reviste el carácter de relevante, y aclara que la enumeración es enunciativa mas no limitativa. El resultado inmediato de esa redacción abierta es que ninguna lista cerrada protege a una emisora: el juicio sobre la relevancia es de la propia emisora y se revisa después.
El reglamento sí permite guardar silencio, pero bajo condiciones acumulativas. Una emisora puede diferir bajo su propia responsabilidad la divulgación de un evento relevante siempre que no se trate de actos, hechos o acontecimientos consumados, que no exista información sobre ellos en medios masivos de comunicación y que no existan movimientos inusitados del valor. Y añade la consecuencia que cierra el círculo: la información cuya divulgación se difiera será considerada información privilegiada para todos los efectos a que haya lugar. Diferir no es un permiso para operar, es lo contrario.
La tercera condición es la que rompe el diferimiento con más frecuencia. Según la disposición 4.047.00, cuando la bolsa detecta un movimiento inusitado del valor, solicita a la emisora que informe de inmediato por Emisnet si existe un evento relevante pendiente de revelar y que, en su caso, lo divulgue con la misma oportunidad. Si la emisora desconoce las causas del movimiento, debe divulgar de inmediato una declaración en ese sentido. Y hay un requisito adicional que suele pasar inadvertido: las emisoras deben aclarar si los miembros de su consejo de administración, sus directivos relevantes o el fondo de recompra realizaron operaciones con los valores, y si no fue así, deben aclararlo también.
El reporte trimestral tiene su propia cadena de responsabilidad
La información financiera trimestral no es sólo un archivo. El reglamento obliga a la emisora a prepararla y presentarla por el sistema automatizado que determine la bolsa y a proporcionarla a través de Emisnet, acompañada de una constancia suscrita por el director general y por los titulares de las áreas de finanzas y jurídica, o sus equivalentes, en la que se identifique el periodo al que corresponde la información y que incluye una manifestación bajo protesta de decir verdad.
Ese requisito explica buena parte del silencio práctico. Las personas que firman la constancia son exactamente las que conocen las cifras antes que el mercado. Mientras el sistema no reciba el archivo, quienes lo prepararon están dentro del supuesto de la disposición 4.048.00.
