Nota editorial: este texto es información educativa de carácter general, no constituye asesoría de inversión y se apoya en las fuentes oficiales citadas al final.

Análisis: lo que la ficha regulatoria establece y lo que deja abierto

Leída con cuidado, la descripción oficial chilena de los futuros no promete cobertura perfecta ni la insinúa. Establece tres cosas verificables. La primera es que el riesgo del contrato está asociado básicamente a los cambios de precio en los contratos, es decir, al subyacente, no a la solvencia del vecino de mesa. La segunda es que la posición puede cerrarse antes del vencimiento, lo que convierte al futuro en un instrumento de duración elegida y no de compromiso ineludible. La tercera es que el activo que subyace a los contratos de futuros es embargable, un detalle que la CMF incluye entre sus advertencias y que rara vez aparece en las explicaciones divulgativas.

Lo que la ficha no establece es igual de revelador. No fija un nivel de margen: dice que es un porcentaje sobre el valor del contrato, sin número, porque lo determina cada contrato y cada cámara. No fija plazos: el período entre suscripción y vencimiento es variable y depende del activo y de las condiciones generales de cada contrato. Y no promete rentabilidad, porque el texto oficial habla de una probable ganancia, no de una esperada.

La comparación con el resto de la familia de derivados ayuda a situar el instrumento. El regulador advierte que los contratos de derivados, al involucrar promesas de pagos a realizarse en el futuro, implican riesgo de que la promesa no se cumpla, lo que se conoce como riesgo de crédito o riesgo de contraparte. Ese riesgo es precisamente el que el paso por bolsa y la cámara de compensación busca desplazar en el caso de los futuros, y el que permanece a la vista en un forward contratado con una entidad no regulada, donde, según la propia CMF, en caso de conflicto sólo se podrá recurrir a los tribunales de justicia.

La arquitectura normativa que rodea a estos contratos tampoco es reciente ni improvisada. La Norma de Carácter General N° 200 establece reglas sobre operaciones de cobertura de riesgos financieros, inversión en productos derivados financieros y operaciones de préstamo de acciones, y derogó la Norma de Carácter General N° 64, del 6 de noviembre de 1995, junto con el Oficio Circular N° 3449, del 6 de julio de 1998. Esa norma de 2006 fue después modificada por las normas de carácter general N° 232 y N° 298. Un lector atento que quiera entender el marco aplicable a una operación concreta hará bien en revisar esa cadena normativa y el registro de corredores de bolsa y agentes de valores que mantiene la Comisión, antes que la descripción comercial del producto.

Lo que dicen los documentos

Dos personas acuerdan hoy el precio al que se transferirá una acción dentro de tres meses. Ninguna paga el papel en ese momento y ninguna lo entrega. Lo que sí ocurre, de inmediato, es que ambas quedan dentro de una infraestructura de garantías que el mercado chileno tiene regulada con bastante detalle. La Comisión para el Mercado Financiero define el futuro como un contrato estandarizado, transado en bolsa, referido a un activo definido, en el que las partes se comprometen a comprar o vender en una fecha futura un número determinado de ese bien a un valor que se fija en el presente. Cada palabra de esa definición delimita algo, y la diferencia con la compra de una acción al contado está en esos límites, no en la intención del inversionista.

Estandarizado y transado en bolsa: los dos filtros

La primera restricción es que el contrato no lo escriben las partes. Es estandarizado: el activo subyacente, el tamaño y la fecha de vencimiento vienen definidos por el mercado donde se negocia. La segunda es que la operación debe pasar por bolsa. La CMF separa expresamente los derivados en dos familias según ese punto: las opciones y los futuros son regulados y deben transarse en bolsa, mientras que los forward y los swaps no lo son y se negocian fuera de bolsa, en el mercado extrabursátil, también llamado OTC.

Esa frontera importa más de lo que parece. En un contrato forward, según la propia descripción del regulador, las partes pueden modificar de mutuo acuerdo la fecha de vencimiento, el precio previamente pactado, la modalidad de entrega, el monto involucrado y hasta quién es comprador y quién vendedor. Un futuro no admite nada de eso. Lo único que el inversionista elige es cuántos contratos toma y en qué dirección.

El acceso tampoco es directo. Para operar, el interesado debe dirigirse a un intermediario de valores inscrito en la CMF, un corredor de bolsa o un agente de valores, y consultar los requisitos que debe cumplir. La Ley N° 18.045 sobre mercado de valores somete a su régimen la oferta pública de valores y sus mercados e intermediarios, incluidas las bolsas de valores, los corredores de bolsa y los agentes de valores, de modo que el corredor no es un intermediario opcional sino la puerta legal de entrada.

El margen inicial es el corazón del mecanismo

Al suscribir el contrato se exige a las partes constituir un margen inicial, que corresponde a un porcentaje sobre el valor del contrato y que se entera a través del corredor de bolsa. Su función, tal como la describe la CMF, es garantizar el pago de alguna eventual pérdida que le puede ocurrir a una de las partes al momento del vencimiento del futuro. No es un anticipo del precio ni una cuota. Es una prenda de cumplimiento.

De ahí se desprende una consecuencia que suele confundirse. Cuando un comprador o vendedor de futuros cierra su posición, el margen inicial puede ser retirado. El dinero inmovilizado nunca fue el precio de las acciones, y por eso el término del contrato puede producirse al vencimiento o anticipadamente, sin que exista obligación de llegar hasta la fecha final.

La contraparte tampoco es la persona del otro lado de la pantalla. La CMF señala que, generalmente, los contratos de futuros se originan por intermedio de un corredor de una bolsa de valores, donde las partes concurrentes del contrato son un cliente del corredor y la cámara de compensación de la bolsa respectiva. El acuerdo entre dos inversionistas se convierte, en la práctica, en dos relaciones separadas frente a una entidad central.

Para qué sirve y cuánto cuesta

La finalidad declarada por el regulador es que partes expuestas a riesgos opuestos puedan eliminar el riesgo de fluctuación del precio del activo y estabilizar sus flujos de caja. El instrumento está dirigido tanto a quienes buscan cubrirse de riesgos financieros como a inversionistas dispuestos a asumir riesgos a cambio de una probable ganancia. Son dos usos distintos del mismo contrato y la CMF los nombra por separado.

Los activos subyacentes admitidos en Chile no se limitan a acciones individuales. El regulador menciona derivados sobre monedas, cuotas de fondos, productos agrícolas y ganaderos, metales, productos energéticos, acciones, índices bursátiles y tasas de interés. En el caso específico de los futuros, describe contratos referidos a un monto en dólares de Estados Unidos de América, cuyo precio varía según fluctúa el dólar observado, o a un monto en pesos que varía en relación con las fluctuaciones de un índice de precios accionario relevante. Para las opciones, los montos transados se determinan sobre la base de un conjunto de acciones, cuya base puede ser 100 unidades u otra.

Los costos son los de cualquier operación bursátil intermediada. La CMF distingue cuatro tipos de cobros de intermediación: la comisión del corredor, que cada corredora fija según su propia política y que suele calcularse como porcentaje del monto transado y puede incluir los derechos de bolsa; el impuesto al valor agregado, ya que la comisión del corredor está sujeta al 19% de dicho impuesto; el costo de custodia, que es variable; y otros cargos fijos, como los de facturación.